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日本汤浅蓄电池投资要点

日本汤浅蓄电池高库存、高储量 招待行业底部反弹:投资要点:钾肥产量超预期,"洪水问题"增加钾资源储量,长期高产无忧。盐湖发展产量再创新高,预计今年集团氯化钾产量将 达235万吨以上;预计2011年新增10万吨/年精制氯化钾产能,预计产量可达245万吨。青海降雨多于往年,并曾引发社会 对"洪水"的担忧。公司生产受影响很小,但山区大量降水经过河流为公司采矿区带来3亿立方米水资源(固液转化项目引 入淡水年获批1.7亿立方米),"天然固液转化"增加大量钾资源,重演98年洪水后的"卤水钾浓度提升带来的高产"。公司 已突破"人工固液转化"技术,项目行将开建,预计将再增年产能100万吨。我们认为现有钾资源至多能维持34年稳产,此 后产量虽可能衰减,但仍能再产30年。"天然和人工"固液转化再增钾资源;技术方面,高品位氯化钾占比提升带来回采率 进一步提升至60%;供热中心延迟现有8月的生产时间;氯化钾产能无望达350万吨/年。百万吨固液转化氯化钾项目建设期无望缩小。固液转化项目06年开建,今年各方面打定工作推进较快。预计两湖合并 后项目马上启动,明年底将建成。项目酝酿已久,且充溢利用现有装置,预计2012年当年即会达到满负荷。相比盐湖发展 项目,我们占定固液转化项目前期形成卤水的水、电成本增加不多,但该项目充溢利用盐湖发展公司的输卤、盐田、加工 厂装置招致投资小,据测算单位折旧降幅约为前述成本增幅的1.5倍;且无需再支付采矿权费,单位摊销成本更低。因此 我们预计固液转化项目不但增加钾肥规模,氯化钾盈利能力将好于盐湖发展,更好于集团整体水平。高库存优势明显,等待市场代价反弹。经渠道调研了解到,为推进两湖合并,以及直销客户将低沉运费和仓储费用, 公司7月签署大量订单确保业绩。预计已确定的局限订单代价比上半年高约200元/吨。我们占定7月底公司可能已停售关注 市场反弹,预计年底再贩卖局限氯化钾。预计全年销量260-280万吨,则年底库存约100-120万吨。8月底局限市场氯化钾 终端代价上调200元/吨至2850元/吨。国内入口和生产企业中,仅公司具备高库存,受益市场反弹明显。集团项目全面推进。资源综合利用1期项目预计9月投料(德国BASF引进的天然气制乙炔装置预计在明年调试,现由电 石制乙炔替代),2期11年上半年无望试车。预计海纳甘河项目明年中期建成,10万吨金属镁项目12年底或13年初建成。 佛山照明的俄罗斯专家已开始调试碳酸锂项目。此外,我们占定露天焦煤资源也无望获得大股东国资公司的批准,动力煤 或将以参股形式获得。上述项目具备原料自给、青海低价电、产业链循环经济优势、煤资源优势。因此集团项目将提升公 司价值。风险成分:4季贩卖策略将影响今年氯化钾现实销量,进而影响业绩预期。而今年销量低预示明年可售量较预期高。维持"买入"的投资评级。农产品代价上涨促使国内钾肥市场和代价恢复正常。预计合并前公司10/11年EPS为 2.17/3.76元。合并后将增加盐湖发展的股权,而据测算,该公司氯化钾吨成本低于合并平均水平约300元/吨,产品高品 位也带来高代价,因此合并对短期业绩摊薄不大,集团项目产生利润后无望增厚。预计合并后公司10/11年EPS为 2.11/3.56元。若中国恢复入口后,国际钾肥代价再涨,他日盈利预期和股价仍有上调空间。

盐湖集团():盈利低于预期:最新事件:2010 年4 月28 日,盐湖集团发布一季度报告更正公告称, 由于公司工作人员工作失误,4 月27 日公布的季报中一些重要财务数据出现错误。主要更正项目包括:(1)多数股东损益上调了220%,因此招致净利润下调47%;(2) 资本开支上调了26%;3) 借款净现金流出人民币1.20 亿元被更正为净流入人民币1:100 万元。总体而言,在原季报中,净利润和投资活动现金流被高报,而筹资活动现金流被低报。潜在影响:在我们昨日宣告的业绩分析报告中,我们表示卓殊低的多数股东损益是招致一季度业绩高于预期的唯一原因。若剔除这一成分,主旨盈利现实上低于我们的预期。在昨日的报告中,我们将2010/2011/2012 年每股盈利预测上调了28%/4%/5%,以反映较低的多数股东损益。根据更正后的季报,盐湖集团一季度净利润为人民币4.55 亿元(同比下降49%),仅差异占我们在公司业绩公布前的2010 年全年预测和万得市场预测的17%。 现实数据与预测的主要差异归因于收入和毛利率低于预期,表明非钾肥生产子公司的盈利能力疲弱。我们将2010/2011/2012 年每股盈利预测下调了34%/22%/35%,逆转了原先对多数股东权益假定的调整。估值:调低盈利预测后,我们将该股12 个月目标代价从人民币16.00 元下调至15.20 元(仍基于局限加总法)。在公司发布更正公告后的两个交易日内,该股回调了8%。我们维持对该股的卖出评级。




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